Подготовка компании к Due Diligence для инвесторов

Автор: Минаев Григорий Анатольевич, к.э.н. CPA, Ассоциированный партнер консалтинговой компании ФБК, Руководитель департамента консультационных услуг и финансового анализа. Основная специализация – финансовая и операционная экспертиза, сопровождение сделок слияний и поглощений, структурирование сделок M&A, повышение операционной эффективности и финансовый анализ. Общий опыт работы превышает 20 лет. Половины карьеры провел в EY. Занимал должность начальника управления Роснефти. Имеет значительный отраслевой опыт в энергетике. Руководил развитием и выходом на международный рынок компаний группы Газпромбанк. Руководил финансовой функцией проектного офиса Группы РФПИ.

Введение

В рамках сделки M&A, длящейся уже несколько недель, а то и месяцев стороны (продавец и покупатель или инвестор) уже многое пережили и прошли достаточно долгий путь вместе. Многое узнали друг о друге, возможно даже раскрыли определенную чувствительную информацию, предварительно подписав договор о неразглашении как минимум на 3-5 лет, провели первое «боевое» столкновение своих консультантов в рамках согласования планируемой стоимости сделки. Продавец и покупатель пришли к устаревающей обе стороны позиции в отношении финансовой модели, подтверждающей оговоренную стоимость. Стороны успешно согласовали предполагаемый вариант структурирования сделки, и даже подписали основные условия сделки (далее — Term Sheet или TS), где по «классике» почти все положения не являются юридически обязывающими за исключением двух разделов: конфиденциальность и эксклюзивность. Стороны облегченно выдыхают, инвестор еще больше усилий направляет на переговоры с предполагаемым банком-кредитором о финансировании сделки и на «финишной прямой» к сделке остается единственная процедура, которую необходимо выполнить — это due diligence или DD (комплексная экспертиза), которую банк, по обыкновению, вписывает в условия кредитования сделки. Отмечу, что финансовый и налоговый DD включены в набор обычных требований, а вот юридический может запросто стать отлагательным условием для выдачи банком транша. DD оперативно завершен и неожиданно сделка рассыпается — классическая грустная история.

Попробуем разобраться, что именно и в какой момент идет «не так», какие этапы должен включать процесс DD, в чем фундаментальная проблема проведения DD и какие ошибки допускают стороны в ходе процесса?

Финансовый лидер будущего — это не только контроль бюджета, но и управление рисками сделки, финансированием и устойчивостью бизнеса, этому обучаем на программе Executive Master in Finance для руководителей.

Смысл процедур DD

К сожалению, сама суть и природа процедур, выполняемых в ходе DD иногда не совсем точно понимается участниками процесса. Бывает, что очень часто используется выражение «финансовый аудит» или просто «аудит», которое в корне неверно и означает вообще другой набор процедур и сильно «режет ухо» любого квалифицированного получателя DD отчета, а самое главное формирует абсолютно ложное ожидание от предстоящего результата, как некоего технического документа по «дополнительной проверке цифр».

Каждой стороне, читающей или заказывающей отчет, необходимо понимать разницу между «аудитом» и «due diligence»:

• аудит — набор стандартных процедур, направленных по подтверждение правильности/корректности отражения хозяйственных операций в регистрах бухгалтерского учета компании. Возведя смысл аудиторской работы до императива, можно сказать, что главная задача аудита – подтвердить, что условные 100 рублей, записанные в финансовой отчетности, это действительно 100 рублей, не больше и не меньше.
• DD — анализ результатов финансово-экономической деятельности компании в первую очередь с точки зрения ее операционного бизнеса. Проверка результатов происходит в рамках перекрестной сверки трех ключевых источников информации о бизнесе: записей в регистрах бухгалтерского учета, заключенных договоров (и проистекающих из них и не всегда отраженных в финансовой отчетности компании обязательств) и комментариев руководства в отношении первых двух источников. Материальность отсутствует, так как транзакция абсолютно незначительная для аудита может развалить планируемую сделку. Главным результатом работы является набор ключевых рисков, способных повлиять либо на саму сделку, либо на то, как бизнес будет жить после сделки.

Суммируя вышесказанное следует помнить следующие ключевые различия:

Предварительная подготовка

В правильно организованных сделках DD начинается не тогда, когда «пришёл инвестор» — он начинается в голове руководителей бизнеса в тот момент, когда он понимает: доверие инвестора или покупателя — это не эмоция, а инфраструктура. В международной практике продавцы по этой причине прибегают зачастую к Vendor Due Diligence (VDD) — то есть сами на себя делают DD, не дожидаясь конкретного инвестора. Цель — не «приукрасить витрину», а избежать любых сюрпризов. В российской практике, к сожалению, такой подход редкость.

Канонические этапы подготовки к DD идентичны и не особо отличаются в практиках разных странах:

1. Выбор куратора DD;
2. Организация виртуальной комнаты данных в облаке или на серверном хранилище;
3. Наполнение комнаты данных информацией по ключевым направлениям: финансы, налоги, юриспруденция, техника, и т. д.
4. Назначение в ключевых подразделениях сотрудников, предоставляющих комментарии консультантам;
5. Формирование плана-графика DD и определение периодичности проведения регулярных встреч;
6. Подписание NDA с консультантами и покупателями (если по какой-то причине не подписан TS).

Основная цель и задача DD

Главная процедурная цель, которую в рамках сделки решает DD отчет это подтверждение всего того, что что легло в основу TS и финансовой модели по сделке.

Из практики необходимо отметить, что смысловая задача, которую решает подготовка DD отчета — это глубокое погружение в контекст, среду и «образ жизни», в котором существует бизнес. И два ключевых вопроса, на которые пользователь отчета, сам того не желая, начинает отвечать в ходе его изучения: как этим бизнесом управлять и был ли ожидаем такой результат?

Эффективное лекарство против такого рода проблем — собственный предварительный расчет особо чувствительных показателей внутри и синхронизация с людьми, принимающими решения (акционеры и руководители), либо проведение VDD. Необходимо уделять больше внимания со стороны продавца, на общение с консультантом именно для того, чтобы консультант мог в полной мере отразить контекст, который может быть крайне важным для корректного понимания покупателя всей «кухни» бизнеса.

Из практики, не более 10% бизнесов, проходящих процедуру DD, перед сделкой имеет на руках предварительно рассчитанные ключевые финансовые показатели и собранную консолидированную финансовую отчетность бизнеса (консолидированный баланс и отчет о финансовых результатах). Консолидированный отчет о движении денежных средств подготавливается еще реже.

Таким образом, фундаментальный вопрос в рамках подготовки бизнеса к сделке — формирование собственной версии финансовой отчетности и расчета ключевых финансовых показателей, напрямую влияющих на цену сделки.

Необходимо помнить, что судьбу сделки решает не EBITDA и даже не Net Debt, а информация о том, как работает бизнес, чтобы сложились эти цифры.

Этапы DD

Устоявшегося единого похода разделения DD на этапы не формализовано. По философии DD и накопленной практики обычно выделяется три больших этапа:

1. Этап предварительный — до входа консультантов инвестора в проект;
2. Этап непосредственно выполнения процедур DD;
3. Финальный этап — выпуск отчета.

Подробное описание процедур и ключевые «вехи» DD выглядят следующим образом:

Неприятные и типичные ошибки в рамках DD

Самые неприятные ошибки по своим последствиям — ошибки, которые портят у консультанта и покупателя восприятие бизнеса продавца:

• Скрывать то, что легко узнать. Выглядит крайне глупо и порождает массу вопросов о целесообразности такого поведения. Часто возникает ощущение, что скрывают что-то совсем плохое о бизнесе, хотя этого может и не быть.
• Противоречивые ответы представителей бизнеса. После тех случаев, когда на конференции, звонке или встрече с консультантом представители бизнеса спорят между собой – неминуем провал.
• Скрывать фундаментальную информацию. Например, не предоставлять документы, подтверждающие цепочку прав владения на активы или пару недель выяснять что же там консультант хочет увидеть. Имеет смысл так делать если есть желание сделку развалить.
• Корректировать/изменять документы для целей проверки консультанта и покупателя/инвестора. Если такие факты в будущем или в ходе работ вскрываются (случайно), то слово продавца после этого не будет стоить и копейки, не говоря уже о деловой репутации и рисках сделки.
• Разумная формализация процесса – хорошо, но живое общение ничто не заменит. Организованная «комната данных» с доступом для консультанта и покупателя или инвестора, а также информационный запрос упорядочивают и упрощают жизнь в ходе DD, однако, зачастую, устная коммуникация в разы упрощает совместную работу. И наоборот – письменные комментарии к документам (особенно в большом количестве и от разных авторов) могут внести путаницу и увеличить время изучения и анализа данных.
• Показывать на черное – говорить белое. Нежелание признавать очевидное и называть вещи своими именами не ведут в укреплению взаимопонимания в будущей сделке. Поэтому, например, расхождение в формулировках ковенант в двух идентичных банковских договорах у компании будет всегда трактоваться исключительно с позиции того, что там именно написано, а не с позиции того, что «по словам руководства» это просто опечатка.

FAQ

Сколько времени занимает DD?
На практике сроки всегда упираются в «сложность бизнеса» и в готовность финансовой информации. Минимальный срок выполнения качественного DD для непустой компании из сегмента среднего бизнеса — 3 недели. При сложных больших сделках срок может достигать от трех до четырех месяцев.

Кто проводит DD?
DD проводит покупатель/инвестор и его консультанты. Важно всегда помнить, что консультант инвестора не предоставляет отчет объекту проверки.

Как выбрать консультанта для DD?
Не всегда надо гнаться за брендами. Лучше знать эксперта лично или по проверенной рекомендации и идти персонально.

Сколько стоит DD?
Качественно выполненный DD не может стоить меньше миллиона рублей. Тут всегда уместна пословица, что «скупой платит дважды».

Итог

Ключевым фактором успеха в подготовке и прохождения DD является заранее подготовленная финансовая информация о бизнесе и готовность к коммуникации с представителями покупателя/инвестора и консультантом. У любого бизнеса много трудностей, но только согласованное погружение в контекст работы бизнеса и принимаемых там решений способно минимизировать риск разочарования после проведения DD.